概要① 精矿供应方面，供给持续增长是必定，虽然受到不可抗力影响铅锌矿端的生产节奏受到影响，但实际中游和下游消费的问题远比上游大，所以我们可以观测到锌矿加工费的居高不下和铅矿加工费的加快下行，从这点上看，大的暴跌趋势并没转变。② 提炼锌和提炼铅供应方面经常出现了一定量的分歧，由于突发性的公共安全事件，铅锌冶金企业某种程度正处于生产上升的局面，不过有所不同的是，锌企业由于硫酸涨库消费坍缩被迫面对主动减产，由于锌加工费正处于高位，当下减产更加多迫使不得已，所以我们看见的是加工费的小幅上行，在这种情况下减产检修对市场价格的提振受限。比较不应的，铅冶金企业的利润有所扩展，一方面，国内还是消费全球铅矿的主力，另一方面，再造铅市场面对的原材料问题挤占了再造铅的市场份额，适当的铅价无法深跌，展现出的终究比锌强势。

③ 铅锌消费方面，2月中国制造业和服务业PMI双双刷新极低的水平，指出系统性风险对于整个市场的投资热情和消费热度冲击相当大，2月各大车企汽车消费同比上升了70-90%，由于停工节奏的不确定性铅锌下游企业的消费展现出出有一定的推迟，不过根据中国2020年的历史目标来看，年内先前减小性刺激GDP的概率很大，特别是在是基础设施方面新批了24万亿项目，因而很差对先前的锌消费抱持过于大乐观，短线时间内毫无疑问市场的热度还是较好。④ 综合来看，铅锌并不是国内品种，市场定价相当大程度上由国外矿企等主导，在这个时点下游大量补货抬价也并不现实。所以还要看系统性风险在海外市场的传播和抨击力度，最少在编辑时日国际油价和基本金属并不悲观，在这种情况下，铅锌本就正处于扩产周期，整体受到的压力比较更大，但是国内方面早已基本从低谷走进，因而先前锌价向上看海外，锌价向上看国内；对于铅，更加多正处于供需双叛的节奏，不过特别是在留意由于油价大幅度上调，新能源车的性价比明显减少，欧洲市场为挽回经济自顾不暇，对于铅消费的容许力度预计不会弱化，因而铅市场有可能更进一步企稳，但适当的，回应并不是尤其悲观。

⑥ 价格预测上，预计二季度沪锌波动区间14800-17500元/吨，伦锌1930-2200美元/吨。二季度沪铅波动区间13500-14900元/吨，伦铅1680-1950美元/吨。

第一部分 一季度铅锌价格行情总结一月份市场博弈论的焦点是，中美一阶段贸易协定的签订，以及人民币汇率的贬值升值问题，随着中美一阶段协议的妥协，市场信心经常出现了显著的提高，国内的抗病毒经济措施开始加码，而全球市场因此受到提振经常出现了普涨，风险偏爱很快拉升。一月末春节前打开对系统性风险的忧虑，并在二月上旬和中旬展开情绪蔓延。转入二月末，国内市场的情绪有了显著的恶化，在国内的强力调控下，市场对于近月基础设施的前景未来发展显得悲观，但海外风险的蔓延到将适当的悲观情绪抨击，我们可以看见国内的品种还包括螺纹铁矿回头的比较强大，而铅锌铜等全球联合定价特别是在是铅锌矿末端经常出现显著性分化的情况下，市场走势并不悲观，还包括铜铝在内都在低位波动的走势之中。

基于此，我们指出当下的系统性风险没衰落，虽然从锌精矿成本+冶金加工费=锌价的逻辑上看，现在的市场价格早已略低于部分锌精矿的成本，但考虑到一方面冶金的利润可以上升，另一方面一旦经常出现2008年行情的重演，特别是在是白银早已给与了很强的预警，那么先前的成本承托逻辑是违宪的，这一点是我们必需有所防止的。第二部分 铅锌供应情况一、全球概览据ILZSG 统计数据并经安泰科修正，预计2019 年全球炼锌产量为1375.2 万吨，同比增加40.2 万吨或3.0%。

其中，中国之外国家和地区2019 年炼锌产量为759 万吨，网卓新闻网，同比上升9 万吨或1.2%。海外保护环境主要来自俄罗斯、加拿大、印度、澳大利亚、芬兰等国。减产原因较为多。据ILZSG 近期数据并经安泰科修正，2019 年全球铅精矿产量为462.9 万吨，同比快速增长0.5%。

除中国以外的其他国家铅精矿产量为262.3 万吨，同比快速增长1.9%。分国家来看，澳大利亚、秘鲁、墨西哥、印度等主要国家铅精矿产量皆有快速增长，增量主要来自于印度斯坦锌业矿山铁矿方式调整后的生产能力获释、秘鲁Volcan 公司产量快速增长、澳大利亚嘉能可旗下等几个体量较为大的矿山复产及投产。

二、国内精矿图2-1：锌精矿开工率数据来源：Wind、SMM、方正中期研究院整理一季度受到突发性事件影响，可以看见中型铅锌企业的开工率是非常低的，这也是我们仍然说道市场平稳与否的症结所在，大型企业有更加多的政策反对和补贴，小型企业合规性投资小，而中型企业面对的压力仅次于，在这种情况下我们如果看大型企业或者小型企业不会实在市场的状况良好，但是中型企业实打实的说明了当下的问题。由于春节企业调补库量较难，实际二月份冶炼厂消耗的是一月份的库存，但转入三月份之后，冶炼厂和矿企的博弈论将不会唤起，这也是我们看见三月国内加工费上行的原因，矿企亏损的情况下部分不不愿生产或者投产，冶炼厂必须展开价格方面的妥协。三、国内冶金图2-2：国产和进口矿石加工费数据来源：Wind、NBS、SMM、安泰科、方正中期研究院整理如果把冶金和矿企拆分来看，不会找到国内冶金开工率显著是低于矿端的，这方面更加多源于两者对于利润的观点，对于冶金企业来说，经过了几年苦日子后，2019年再一步入冶金的春天，在当下虽然锌价急速上行，但是鉴于海外总冶金受限而矿山供给充足，大自然不情愿减少加工费报价；而矿端正好忽略，两者的第三部分 加工及消费市场需求情况镀锌方面，倒数镀锌和批量镀锌各占到消费的大约50%，倒数镀锌方面，钢厂市场需求基本平稳，节日期间维持生产。

不受影响较小的是批量镀锌，华北大中型批量镀锌企业月底2 月中旬相继停工，但到岗率较低，生产能力利用率有限，完全恢复状况不颇理想；山东地区企业停工大力，开工率大幅度恶化；华东批量镀锌企业订单受限，生产能力利用率维持低位。氧化锌方面，山东江苏是主要消费地，由于大力的停工提倡，山东企业开工率下降较慢，半钢轮胎、全钢轮胎企业停工亲率皆超过了50%以上，环比衰退显著；江苏氧化锌企业基本停工，但开工率偏高。消费完全恢复最强的为合金钢领域，华南地区合金钢企业停工亲率下降，但开工率尚能严重不足一半，主要是订单完全恢复较慢。

锌的消费与其他金属具备显著的差异，与阴极铜、电解铝的下游企业有所不同，铜铝加工企业规模较小，企业资金风险、用工问题比较较小，应付疫情的措施也更为完备，而锌的下游消费集中，中小企业甚多，资金紧张及招工严重不足问题引人注目，疫情防控能力严重不足，开工率比较较低，因此锌的消费衰退时间要比较更加迟缓一些，我们预计消费的显著衰退时间将在3 月中旬。第四部分 供需平衡表格预测及解析一、 中国提炼锌平衡表4-1：中国提炼锌供需平衡(万吨)数据来源：SMM、Wind、方正中期研究院整理对于2020年，我们指出市场重复博弈论的过程中，消费问题有可能还无法经常出现显著的恶化，国内市场过去倚赖的较高的消费增长速度基础不复存在，累官库速度下国内锌锭的消费速度和价格将受到持续抨击。二、 中国提炼铅平衡表4-2：中国提炼铅供需平衡(万吨)数据来源：SMM、Wind、方正中期研究院整理整体未来发展上看，我们指出铅在中短期还是偏弱，全球市场结构中中国供不应求的状况尤为显著，采纳了众多国外市场的不足生产能力，所以逻辑上供需角度、政策角度都不是很悲观。

第五部分 总结和操作者建议：建议做到两手打算，广义逻辑上看，锌特别是在是矿端早已转入了成本线略为向上的方位，在不出现意外的情况下理论有很强的挺价力度，但问题现在风向标在海外，也有经常出现暴力行为反应的有可能，极端下也有可能重演2008年下半年市场行情，方向以此类推，目前看最少3月锌价有可能跌穿成本线之后向上到15000元/吨的有可能，当然如果海外风险掌控较好，也有可能直线声浪。回应建议是16000元/吨小幅买健小幅卖健均可，对冲的是市场不确定性，如果跌15000元/吨考虑到新增卖健份额，下跌到17000元/吨考虑到新增买健份额。沪铅方面打算的比较较少一些，由于再生产能坍缩，以及环保压力的减低，铅的整体运转力量不会偏强，但比较受限，当下无论做到多或是做空皆没过于强劲的性价比，按须要保值为宜。

先前来看，如果海外市场不经常出现系统性集体大幅度下跌，锌价有可能在近月有较好的展现出，多单着力布局06合约，适当的空单更好要布局04-05等近月合约。价格预测上，预计二季度沪锌波动区间14800-18000元/吨，伦锌1930-2400美元/吨。

二季度沪铅波动区间13500-16000元/吨，伦铅1680-2050美元/吨。温馨提醒：市场瞬息万变，投资需谨慎，操作者策略仅供参考。

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